Manchester United: receita recorde e o sétimo prejuízo seguido

O Manchester United publicou em 23 de setembro de 2026 o balanço do ano fiscal 2025/26, encerrado em 30 de junho, e os números contam duas histórias ao mesmo tempo. A primeira é de recuperação: receita recorde de £677,6 milhões, acima dos £666,5 milhões do recorde anterior, obtida sem disputar nenhuma competição da UEFA, e lucro operacional de £22,6 milhões depois de cinco anos no vermelho nessa linha. A segunda é de sangria: prejuízo de £43,0 milhões, o sétimo ano fiscal seguido fechado no negativo, e £689,0 milhões em empréstimos em 30 de junho. Na Bolsa de Nova York, a ação caiu 3% nos primeiros 15 minutos do pregão daquele dia, segundo o site The Motley Fool. Na minha leitura, o balanço mostra um clube que arrumou a operação e não arrumou o dinheiro.

A conta do lucro ao prejuízo cabe em três passos. Os £22,6 milhões de lucro operacional encontraram £69,6 milhões de custo financeiro líquido, com juros, outros encargos e uma perda cambial de £10,0 milhões na dívida em dólar sem proteção: antes de impostos, o prejuízo foi de £47,0 milhões. Um crédito de imposto de £4,0 milhões baixou a conta para £43,0 milhões, que é o prejuízo depois dos impostos, e não antes. E o recorde de receita é só do clube, não da liga. Na Premier League, o Manchester City já tinha faturado £715 milhões em 2023/24. Pelo câmbio de referência do Banco Central Europeu de 23 de setembro de 2026, a receita do United equivale a €788,4 milhões, R$ 4,62 bilhões ou US$ 899,6 milhões, e os empréstimos, a €801,6 milhões ou R$ 4,69 bilhões. Na tabela, milhões de libras arredondados ao décimo: as somas podem variar em 0,1.

A TV da Premier League bancou a receita recorde sem Europa

A televisão foi a única das três grandes linhas de receita que cresceu: £206,8 milhões, alta de £33,9 milhões (19,6%), puxada pelo 3º lugar na Premier League, contra o 15º de 2024/25. O ganho mais que compensou a falta dos jogos europeus da temporada anterior, que tinha terminado na final da Liga Europa. Kieran Maguire, especialista em finanças do futebol ouvido pela Sky Sports, calcula £3 milhões a mais de prêmio por posição na tabela. A fatia da TV na receita subiu de 25,9% para 30,5%. O contraste veio da Escócia, na véspera. O Celtic publicou em 22 de setembro de 2026 uma queda de 22,7% na receita, de £143,6 milhões para £111,0 milhões, principalmente por ter descido da Champions League para a Liga Europa, e trocou lucro de £45,7 milhões por prejuízo de £6,6 milhões antes de impostos. Sem Europa nenhuma, o United faturou 1,7% a mais.

O dia de jogo recuou £6,8 milhões (4,2%), para £153,5 milhões, e a explicação é o calendário: foram 20 jogos em Old Trafford, 10 a menos que em 2024/25, quando copas e Europa somaram 11 partidas em casa. A procura por ingressos e camarotes segurou o resto. Pela conta de Maguire, o valor médio cobrado por torcedor, camarotes incluídos, foi de algo entre £88 e £89 para £106 por jogo. No comercial, a queda de £16,0 milhões tem nome: o patrocínio do uniforme de treino da Tezos acabou antes de 2025/26, e a receita de patrocínio encolheu £27,9 milhões (14,8%). O varejo compensou parte, com £156,8 milhões (+8,2%), graças ao primeiro ano inteiro da loja online própria, feita com a SCAYLE, e a um crédito pontual. E a Copa do Mundo de 2026 impediu a excursão de fim de temporada que, um ano antes, foi à Malásia e a Hong Kong.

O corte: salários menores, 450 empregos a menos e a conta de Amorim

Os salários e encargos, que no United incluem todos os funcionários e não só o elenco, caíram £11,3 milhões (3,6%), para £302,0 milhões, ou 44,6% da receita, a menor proporção dos sete balanços da tabela mais abaixo. O clube credita a queda à mudança na composição do elenco e às economias dos programas de corte de pessoal. Foram duas levas: cerca de 250 postos eliminados em julho e agosto de 2024 e até 200 anunciados em fevereiro de 2025, segundo a Fortune; a BBC soma 450 pessoas demitidas. Ao anunciar a segunda, o diretor-executivo Omar Berrada lembrou os cinco anos seguidos de prejuízo e disse: "Isso não pode continuar". O balanço de 2024 previa economia anual de cerca de £40 milhões a £45 milhões, antes de £10 milhões de custos de implementação, nos anos fiscais 2024/25 e 2025/26. As outras despesas operacionais recuaram £11,2 milhões (6,6%).

Os itens excepcionais encolheram de £36,6 milhões para £8,2 milhões. Em 2024/25, a conta era a reestruturação e a saída de Erik ten Hag; em 2025/26, sobretudo a demissão de Ruben Amorim, o fim da reestruturação e aportes extras para cobrir o déficit do fundo de pensão da Football League. Amorim saiu em 5 de janeiro de 2026, com o time em 6º na Premier League, e a ida dele para o Milan reduziu a indenização. A Sky Sports fala em £16,7 milhões previstos para ele e a comissão técnica e mais de £8 milhões poupados; a BBC, em £16,5 milhões e £8,5 milhões. O comunicado não separa o valor pago a ele. Michael Carrick assumiu como interino, venceu 11 de 16 jogos, fechou a temporada em 3º e foi efetivado em 22 de maio de 2026, com contrato até 2028. A meu ver, a troca custou pouco em 2025/26; a conta maior está na projeção de 2026/27.

A cláusula da Champions: a folha salarial do United sobe e desce com a Europa

O padrão da tabela está escrito nos balanços do próprio clube. Em 2019/20, a folha caiu 14,5%, com "reduções contratuais" de salário por não disputar a Champions; em 2020/21, subiu 13,6% pelos "aumentos contratuais" da participação. Em 2022/23, recuou 13,7%, com rotação do elenco e, de novo, sem Champions; em 2023/24, cresceu 10,0% com a volta; em 2024/25, caiu 14,1%, principalmente porque o time jogou a Liga Europa. Os balanços descrevem gatilhos de Champions nos contratos do elenco, e a projeção para 2026/27 já embute o próximo: o comunicado de 23 de setembro de 2026 fala na volta à competição "e no aumento associado dos custos com jogadores". Na minha leitura, a cláusula é um seguro inteligente nos anos ruins, porque a folha encolhe junto com a receita, e um freio nos anos bons, porque boa parte do dinheiro europeu chega ao caixa com destino certo.

O elenco custa duas vezes: no salário e na amortização, que espalha o preço de cada contratação pela duração do contrato. A amortização chegou a £211,8 milhões em 2025/26, 67,2% acima dos £126,7 milhões de 2019/20, e consumiu quase todo o EBITDA ajustado de £216,4 milhões. Sem os £46,9 milhões de lucro na venda de jogadores, o resultado operacional teria sido negativo. No caixa, o clube pagou £292,3 milhões por atletas e recebeu £148,6 milhões; o gasto líquido caiu de £230,0 milhões para £143,7 milhões, principalmente porque o United vendeu recebíveis de transferências que outros clubes só pagariam mais tarde. Vender recebível, para mim, é financiamento com outro nome: melhora o caixa do ano e tira dinheiro dos seguintes. E o verão de 2026, com Carlos Baleba, Andrey Santos e Youri Tielemans, custou £148 milhões pela conta da BBC, valor que começa a pesar na amortização de 2026/27.

Por que o lucro operacional virou prejuízo: juros, câmbio e dívida

O custo financeiro líquido saltou £48,4 milhões (228,3%), para £69,6 milhões, e o câmbio explica a maior parte. Em 2024/25, a dívida em dólar sem proteção tinha rendido um ganho cambial de £22,9 milhões; em 2025/26, deu perda de £10,0 milhões, uma virada de £32,9 milhões. Tirado o câmbio dos dois anos, o custo financeiro subiu mesmo assim, de £44,2 milhões para £59,7 milhões (conta nossa). O custo bruto, de £77,7 milhões, foi 3,4 vezes o lucro operacional. Maguire falou à Sky Sports em "quase £70 milhões" de juros, "£1,4 milhão por semana" e "£200.000 por dia": o número dele é o custo líquido inteiro, com o câmbio dentro. No fluxo de caixa, os juros pagos somaram £38,8 milhões. Nem o ajuste do próprio clube salva a última linha: sem itens excepcionais, sem o câmbio da dívida e com o imposto recalculado pela alíquota normalizada de 25%, o United calcula prejuízo ajustado de £21,6 milhões.

Em 10 de junho de 2026, o clube refinanciou a dívida em dólar. Emitiu US$ 550 milhões em notas garantidas a 5,36%, com vencimento em 10 de junho de 2031, para pré-pagar, com prêmio contratual, as notas de 3,79% que venceriam em 26 de junho de 2027. O vencimento do empréstimo a prazo foi prorrogado de 6 de agosto de 2029 para 10 de junho de 2031. O principal em dólar, que não se mexeu de 2019 a 2025, subiu para US$ 775 milhões, e o cupom anual das notas novas é de US$ 29,5 milhões (5,36% de US$ 550 milhões, conta nossa). Até o balanço de 2022, o clube publicava a dívida líquida, empréstimos menos caixa; de 2023 em diante, a conta da tabela é nossa, com a mesma definição. Em 30 de junho de 2026, ela chegou a £621,7 milhões, mais que o triplo dos £203,6 milhões de 2019.

O empréstimo não é a conta inteira. As contas a pagar somavam £474,0 milhões em 30 de junho de 2026, e fontes do clube disseram à BBC que cerca de 75% dos £473 milhões citados na reportagem são transferências a pagar, perto de £355 milhões pela nossa conta. Maguire estima a dívida de transferências entre £350 milhões e £400 milhões e soma cerca de um bilhão de libras entre dívida de futebol e dívida tradicional; a BBC escreveu que o endividamento total, que era de £1,3 bilhão no fim de dezembro de 2025, tinha caído, mas continuava acima de um bilhão. São contas de analista e de imprensa, não números do balanço. A raiz é antiga: pela conta de Maguire citada pela BBC, o custo financeiro acumulado depois da compra alavancada da família Glazer, em 2005, passou de um bilhão de libras. À Sky Sports, ele disse que parte do aumento da dívida veio do câmbio e que os Glazer "criaram o problema para si mesmos" ao tomar dinheiro emprestado nos Estados Unidos.

Sete prejuízos seguidos: os balanços do United de 2018/19 a 2025/26

A série desmonta duas desculpas. A primeira é a pandemia, que pesou em 2019/20, com jogos empurrados para o ano fiscal seguinte e portões fechados, e em 2020/21, quando quase três quartos do prejuízo de £92,2 milhões vieram de uma despesa de imposto de £68,2 milhões (antes de impostos, foram £24,0 milhões). Ela não explica os cinco anos seguintes. A segunda desculpa é a tabela da liga: o United terminou em 3º em 2019/20, 2022/23 e 2025/26 e perdeu dinheiro nas três temporadas, e o único lucro da série, de £18,9 milhões, veio com um 6º lugar. Somados, os sete prejuízos dão £448,8 milhões. O resultado financeiro líquido dos sete anos soma cerca de £249 milhões negativos, 56% dos £444,4 milhões de prejuízo antes de impostos (contas nossas, sobre os valores em milhares de libras dos balanços). Mais da metade do buraco ficou abaixo da linha operacional.

O estádio estimado em £2 bilhões e os aportes que pararam

O terreno entrou no balanço: £63,5 milhões gastos na compra de terrenos para o estádio com capacidade para 100.000 pessoas anunciado em 11 de março de 2025. Segundo a ESPN, em 9 de julho de 2026, o projeto previa o estádio a cerca de 350 metros a noroeste de Old Trafford, em Stretford, ao custo de cerca de £2 bilhões; a BBC escreveu em 23 de setembro de 2026 que deve passar disso. A Foster + Partners foi confirmada como arquiteta em 10 de setembro de 2026. O balanço não diz de onde virá o dinheiro, a pergunta de Maguire na Sky Sports; segundo a BBC, o clube diz ter reservado para a obra o dinheiro extra do refinanciamento de junho, que rendeu £89,5 milhões líquidos. Na minha leitura, com sete prejuízos seguidos e £689,0 milhões em empréstimos, o United não tem como pagar £2 bilhões com caixa: vai precisar de sócio, de mais dívida ou de parceria com o poder público.

E o dinheiro dos donos parou. Sir Jim Ratcliffe comprou, pela Trawlers Limited, 27,7% dos direitos de voto do grupo, e o acordo trouxe £158,5 milhões em ações novas em 2023/24 e £80,0 milhões em 2024/25, £238,5 milhões no total. Em 2025/26, a linha de emissão de ações do fluxo de caixa ficou zerada, e o dinheiro novo veio do refinanciamento, com juro mais alto. É aqui, a meu ver, que o balanço fica desconfortável para os donos. A receita e o EBITDA ajustado recordes mostram que o corte funcionou na operação. A falta de aporte e a dívida maior mostram que a transição de 2025/26 foi paga com crédito, e não com capital dos acionistas.

O que a volta à Champions muda nas contas de 2026/27

A projeção publicada em 23 de setembro de 2026 é a parte mais reveladora do comunicado. Com a volta à Champions, o clube previa para 2026/27 receita de £740 milhões a £760 milhões, alta de 9,2% a 12,2%, e EBITDA ajustado de £205 milhões a £225 milhões, entre 5,3% abaixo e 4,0% acima de 2025/26. No ponto médio das duas faixas, a receita cresceria £72,4 milhões e o EBITDA recuaria £1,4 milhão: salários e outras despesas cresceriam £73,8 milhões, mais que todo o dinheiro novo. O comunicado atribui a diferença à competição e aos salários que vêm com ela; no mesmo dia, o site The Motley Fool notou que, no ponto médio, o EBITDA ficaria abaixo do de 2025/26 mesmo com mais receita. Para 2026/27, o clube também anunciou parceiros novos para o uniforme de treino e para a manga. E o campo não ajudou no começo: em 23 de setembro de 2026, a BBC registrava o time em 12º na Premier League.

O veredito, na minha leitura, tem duas metades. A boa: o United de Berrada fez na operação o que o plano de cortes de 2024 e 2025 buscava, com folha em 44,6% da receita, EBITDA ajustado recorde e lucro operacional depois de cinco anos de prejuízo nessa linha, e sem Europa. A ruim: a dívida ligada à compra alavancada de 2005 ficou maior e mais cara, com US$ 775 milhões de principal, US$ 550 milhões deles em notas de 5,36% até 2031, somada a centenas de milhões em transferências a pagar e a um estádio estimado em £2 bilhões sem financiamento anunciado. A Champions de 2026/27 não resolve isso sozinha, porque a própria projeção do clube manda o dinheiro novo para a folha. Os números de 23 de setembro de 2026 eram preliminares e sem auditoria, como diz o comunicado; o relatório anual auditado, o Form 20-F, confirma ou corrige cada linha desta conta.