Recettes record et septième perte d'affilée pour Manchester United

Manchester United a publié le 23 septembre 2026 ses comptes de l'exercice 2025/26, clos le 30 juin, et les chiffres racontent deux histoires à la fois. La première est celle d'un redressement : des recettes record de 677,6 millions de livres, au-dessus des 666,5 millions du précédent record, obtenues sans disputer aucune compétition de l'UEFA, et un bénéfice d'exploitation de 22,6 millions après cinq ans dans le rouge sur cette ligne. La seconde est celle d'une hémorragie : une perte de 43,0 millions, le septième exercice consécutif déficitaire, et 689,0 millions d'emprunts au 30 juin. À la Bourse de New York, l'action a reculé de 3 % dans les 15 premières minutes de la séance ce jour-là, selon The Motley Fool. À mon sens, les comptes montrent un club qui a remis de l'ordre dans son exploitation, pas dans ses finances.

Le chemin du bénéfice à la perte tient en trois étapes. Les 22,6 millions de livres de bénéfice d'exploitation se sont heurtés à 69,6 millions de charges financières nettes, entre intérêts, autres frais et une perte de change de 10,0 millions sur la dette en dollars non couverte : avant impôts, la perte a été de 47,0 millions. Un crédit d'impôt de 4,0 millions a ramené l'addition à 43,0 millions, soit la perte après impôts, et non avant. Et ce record de recettes est un record du club, pas de la Premier League. En Premier League, Manchester City avait déjà réalisé 715 millions de livres de recettes en 2023/24. Au cours de référence de la Banque centrale européenne du 23 septembre 2026, les recettes de United équivalent à 788,4 millions d'euros, 4,62 milliards de reais ou 899,6 millions de dollars, et les emprunts à 801,6 millions d'euros ou 4,69 milliards de reais. Dans le tableau, millions de livres arrondis à la décimale : les totaux peuvent varier de 0,1.

Les droits TV de la Premier League ont porté les recettes record sans l'Europe

La télévision a été la seule des trois grandes lignes de recettes à progresser : 206,8 millions de livres, soit 33,9 millions de plus (19,6 %), portée par la 3e place en Premier League, contre la 15e en 2024/25. Ce gain a plus que compensé l'absence des matchs européens de la saison précédente, qui s'était achevée en finale de la Ligue Europa. Kieran Maguire, spécialiste des finances du football interrogé par Sky Sports, chiffre le supplément de primes à 3 millions de livres par place au classement. La part de la télévision dans les recettes est passée de 25,9 % à 30,5 %. Le contraste est venu d'Écosse, la veille. Le Celtic a annoncé le 22 septembre 2026 une baisse de 22,7 % de ses recettes, de 143,6 à 111,0 millions de livres, surtout pour être passé de la Ligue des champions à la Ligue Europa, et a basculé d'un bénéfice de 45,7 millions à une perte de 6,6 millions avant impôts. Sans aucune coupe d'Europe, United a augmenté ses recettes de 1,7 %.

Les recettes de jour de match ont reculé de 6,8 millions de livres (4,2 %), à 153,5 millions, et l'explication est le calendrier : 20 matchs à Old Trafford, 10 de moins qu'en 2024/25, quand coupes et Europe avaient ajouté 11 matchs à domicile. La demande de billets et de loges a soutenu le reste. Selon le calcul de Maguire, le montant moyen payé par supporter, loges comprises, est passé d'environ 88 ou 89 livres à 106 livres par match. Dans le commercial, la baisse de 16,0 millions a un nom : le contrat de maillot d'entraînement avec Tezos a pris fin avant 2025/26, et le sponsoring a fondu de 27,9 millions (14,8 %). La vente de produits en a compensé une partie, avec 156,8 millions (+8,2 %), grâce à la première année pleine de la boutique en ligne gérée en interne avec SCAYLE et à un crédit ponctuel. Et la Coupe du monde 2026 a empêché la tournée de fin de saison qui, un an plus tôt, avait mené l'équipe en Malaisie et à Hong Kong.

Les économies : salaires en baisse, 450 emplois en moins et la facture Amorim

Les salaires et charges, qui chez United couvrent tous les employés et pas seulement l'effectif, ont baissé de 11,3 millions de livres (3,6 %), à 302,0 millions, soit 44,6 % des recettes, le ratio le plus bas des sept exercices du tableau ci-dessous. Le club attribue la baisse à l'évolution de la composition de l'effectif et aux économies de ses plans de suppression de postes. Il y a eu deux vagues : environ 250 postes supprimés en juillet et août 2024 et jusqu'à 200 annoncés en février 2025, selon Fortune ; la BBC compte 450 personnes licenciées. En annonçant la seconde, le directeur général Omar Berrada a rappelé les cinq années de pertes d'affilée et a déclaré : « Cela ne peut pas continuer ». Les comptes 2024 prévoyaient des économies annuelles d'environ 40 à 45 millions de livres, avant 10 millions de coûts de mise en œuvre, sur les exercices 2024/25 et 2025/26. Les autres charges d'exploitation ont reculé de 11,2 millions (6,6 %).

Les éléments exceptionnels sont tombés de 36,6 à 8,2 millions de livres. En 2024/25, la facture était la restructuration et le départ d'Erik ten Hag ; en 2025/26, surtout le licenciement de Ruben Amorim, la fin de la restructuration et des contributions supplémentaires au déficit du fonds de pension de la Football League. Amorim est parti le 5 janvier 2026, alors que l'équipe était 6e de Premier League, et son arrivée à l'AC Milan a réduit l'indemnité : Sky Sports parle de 16,7 millions prévus pour lui et son staff et de plus de 8 millions économisés ; la BBC, de 16,5 et 8,5 millions. Le communiqué ne détaille pas ce qui lui a été versé. Michael Carrick a assuré l'intérim, a gagné 11 de ses 16 matchs, a fini la saison 3e et a été confirmé le 22 mai 2026, avec un contrat jusqu'en 2028. À mon sens, le changement a coûté peu en 2025/26 ; la grosse facture se trouve dans la prévision 2026/27.

La clause Ligue des champions : la masse salariale de United monte et descend avec l'Europe

Le schéma du tableau est écrit dans les comptes du club lui-même. En 2019/20, la masse salariale a baissé de 14,5 %, avec des « réductions contractuelles » de salaires faute de Ligue des champions ; en 2020/21, elle a augmenté de 13,6 % par des « hausses contractuelles » liées à la participation. En 2022/23, elle a reculé de 13,7 %, avec un effectif remanié et, de nouveau, sans Ligue des champions ; en 2023/24, elle a progressé de 10,0 % avec le retour ; en 2024/25, elle a chuté de 14,1 %, surtout parce que l'équipe a joué la Ligue Europa. Les comptes décrivent des clauses Ligue des champions dans les contrats de l'effectif, et la prévision 2026/27 intègre déjà la suivante : le communiqué du 23 septembre 2026 évoque le retour dans la compétition « et la hausse associée des coûts salariaux des joueurs ». À mon sens, la clause est une assurance intelligente les mauvaises années, parce que les salaires se contractent avec les recettes, et un frein les bonnes, parce qu'une bonne partie de l'argent européen arrive en caisse déjà fléchée.

L'effectif coûte deux fois : en salaires et en amortissement, qui étale le prix de chaque recrue sur la durée du contrat. L'amortissement a atteint 211,8 millions de livres en 2025/26, 67,2 % de plus que les 126,7 millions de 2019/20, et a absorbé presque tout l'EBITDA ajusté de 216,4 millions. Sans les 46,9 millions de plus-values sur ventes de joueurs, le résultat d'exploitation aurait été négatif. En trésorerie, le club a payé 292,3 millions pour des joueurs et en a encaissé 148,6 ; la dépense nette est tombée de 230,0 à 143,7 millions, surtout parce que United a cédé des créances de transferts que d'autres clubs ne paieraient que plus tard. À mon sens, céder des créances revient à se financer sous un autre nom : cela embellit la trésorerie de l'année et prend de l'argent aux suivantes. Et l'été 2026, avec Carlos Baleba, Andrey Santos et Youri Tielemans, a coûté 148 millions selon la BBC, une somme qui commence à peser sur l'amortissement de 2026/27.

Pourquoi le bénéfice d'exploitation est devenu une perte : intérêts, change et dette

Les charges financières nettes ont bondi de 48,4 millions de livres (228,3 %), à 69,6 millions, et le change en explique l'essentiel. En 2024/25, la dette en dollars non couverte avait produit un gain de change de 22,9 millions ; en 2025/26, une perte de 10,0 millions, soit un retournement de 32,9 millions. Hors change sur les deux années, les charges financières ont quand même augmenté, de 44,2 à 59,7 millions (notre calcul). Les charges brutes, 77,7 millions, ont représenté 3,4 fois le bénéfice d'exploitation. Maguire a parlé sur Sky Sports de « près de 70 millions de livres » d'intérêts, « 1,4 million par semaine » et « 200 000 livres par jour » : son chiffre est le coût net entier, change compris. Dans le tableau des flux de trésorerie, les intérêts payés ont atteint 38,8 millions. Même l'ajustement du club ne sauve pas le résultat net : hors éléments exceptionnels et hors change sur la dette, avec un impôt recalculé au taux normalisé de 25 %, United calcule une perte ajustée de 21,6 millions.

Le 10 juin 2026, le club a refinancé sa dette en dollars. Il a émis 550 millions de dollars d'obligations garanties à 5,36 %, à échéance du 10 juin 2031, pour rembourser par anticipation, avec la prime contractuelle, les obligations à 3,79 % qui devaient arriver à échéance le 26 juin 2027. Le prêt à terme a été prolongé du 6 août 2029 au 10 juin 2031. Le principal en dollars, inchangé de 2019 à 2025, est passé à 775 millions, et le coupon annuel des nouvelles obligations est de 29,5 millions de dollars (5,36 % de 550 millions, notre calcul). Jusqu'aux comptes 2022, le club publiait sa dette nette, emprunts moins trésorerie ; à partir de 2023, le chiffre du tableau est le nôtre, avec la même définition. Au 30 juin 2026, elle atteignait 621,7 millions de livres, plus du triple des 203,6 millions de 2019.

L'emprunt n'est pas toute l'addition. Les dettes fournisseurs et autres dettes atteignaient 474,0 millions de livres au 30 juin 2026, et des sources internes au club ont dit à la BBC qu'environ 75 % des 473 millions cités dans son article correspondent à des transferts restant à payer, près de 355 millions selon notre calcul. Maguire estime la dette de transferts entre 350 et 400 millions et arrive à environ un milliard de livres entre dette du football et dette classique ; la BBC a écrit que l'endettement total, qui était de 1,3 milliard fin décembre 2025, avait baissé, mais restait supérieur à un milliard. Ce sont des calculs d'analyste et de presse, pas des chiffres des comptes. La racine est ancienne : selon le calcul de Maguire cité par la BBC, les charges financières cumulées depuis le rachat à effet de levier de la famille Glazer, en 2005, ont dépassé un milliard de livres. Sur Sky Sports, il a expliqué qu'une partie de la hausse de la dette tenait au change et que les Glazer « l'ont bien cherché » en empruntant aux États-Unis.

Sept pertes d'affilée : les comptes de United de 2018/19 à 2025/26

La série démonte deux excuses. La première est la pandémie, qui a pesé sur 2019/20, avec des matchs reportés sur l'exercice suivant et joués à huis clos, et sur 2020/21, quand près des trois quarts de la perte de 92,2 millions de livres sont venus d'une charge d'impôt de 68,2 millions (avant impôts, elle était de 24,0 millions). Elle n'explique pas les cinq années suivantes. La seconde excuse est le classement : United a fini 3e en 2019/20, 2022/23 et 2025/26 et a perdu de l'argent les trois saisons, et le seul bénéfice de la série, 18,9 millions, est venu avec une 6e place. Additionnées, les sept pertes atteignent 448,8 millions. Le résultat financier net des sept exercices affiche un solde négatif d'environ 249 millions, 56 % des 444,4 millions de pertes avant impôts (nos calculs, sur les chiffres en milliers de livres des comptes). Plus de la moitié du trou se situe sous la ligne d'exploitation.

Un stade estimé à 2 milliards de livres et des apports qui se sont arrêtés

Le terrain est entré dans les comptes : 63,5 millions de livres dépensés pour acheter des terrains destinés au stade de 100 000 places annoncé le 11 mars 2025. Selon ESPN, le 9 juillet 2026, le projet situe le stade à environ 350 mètres au nord-ouest d'Old Trafford, à Stretford, pour un coût d'environ 2 milliards de livres ; la BBC a écrit le 23 septembre 2026 qu'il devrait dépasser ce montant. Foster + Partners a été confirmé comme cabinet d'architectes le 10 septembre 2026. Les comptes ne disent pas d'où viendra l'argent, la question posée par Maguire sur Sky Sports ; selon la BBC, le club dit avoir réservé au projet l'argent supplémentaire du refinancement de juin, qui a rapporté 89,5 millions nets. À mon sens, avec sept pertes d'affilée et 689,0 millions d'emprunts, United ne paiera pas 2 milliards avec sa trésorerie : il lui faudra un associé, davantage de dette ou un partenariat avec les pouvoirs publics.

Et l'argent des propriétaires s'est tari. Sir Jim Ratcliffe a acquis, via Trawlers Limited, 27,7 % des droits de vote du groupe, et l'accord a apporté 158,5 millions de livres en actions nouvelles en 2023/24 et 80,0 millions en 2024/25, soit 238,5 millions au total. En 2025/26, la ligne d'émission d'actions du tableau des flux de trésorerie est restée à zéro, et l'argent frais est venu du refinancement, à un taux plus élevé. À mon sens, c'est là que les comptes deviennent inconfortables pour les propriétaires. Les recettes et l'EBITDA ajusté record montrent que les économies ont fonctionné dans l'exploitation. L'absence d'apport et la dette plus lourde montrent que la transition de 2025/26 a été payée à crédit, et non avec le capital des actionnaires.

Ce que le retour en Ligue des champions change dans les comptes 2026/27

La prévision publiée le 23 septembre 2026 est la partie la plus révélatrice du communiqué. Avec le retour en Ligue des champions, le club tablait pour 2026/27 sur des recettes de 740 à 760 millions de livres, en hausse de 9,2 % à 12,2 %, et sur un EBITDA ajusté de 205 à 225 millions, entre 5,3 % en dessous et 4,0 % au-dessus de 2025/26. Au milieu des deux fourchettes, les recettes augmenteraient de 72,4 millions et l'EBITDA reculerait de 1,4 million : salaires et autres charges augmenteraient de 73,8 millions, plus que tout l'argent frais. Le communiqué attribue l'écart à la compétition et aux salaires qui l'accompagnent ; le jour même, The Motley Fool a noté qu'au milieu de la fourchette, l'EBITDA serait inférieur à celui de 2025/26 malgré des recettes plus élevées. Pour 2026/27, le club a aussi annoncé de nouveaux partenaires pour le maillot d'entraînement et pour la manche. Et le terrain n'a pas aidé au départ : le 23 septembre 2026, la BBC plaçait l'équipe 12e de Premier League.

Le verdict, à mon sens, a deux moitiés. La bonne : le United de Berrada a obtenu dans l'exploitation ce que visait le plan d'économies de 2024 et 2025, avec des salaires à 44,6 % des recettes, un EBITDA ajusté record et un bénéfice d'exploitation après cinq années de pertes sur cette ligne, et sans l'Europe. La mauvaise : la dette liée au rachat à effet de levier de 2005 est devenue plus lourde et plus chère, avec 775 millions de dollars de principal, dont 550 millions en obligations à 5,36 % jusqu'en 2031, à quoi s'ajoutent des centaines de millions de transferts à payer et un stade estimé à 2 milliards de livres sans financement annoncé. La Ligue des champions 2026/27 ne règle pas cela seule, car la propre prévision du club envoie l'argent frais vers la masse salariale. Les chiffres du 23 septembre 2026 étaient provisoires et non audités, comme le dit le communiqué ; le rapport annuel audité, le Form 20-F, confirme ou corrige chaque ligne de ce calcul.