Manchester United: ricavi record e settima perdita consecutiva

Il Manchester United ha pubblicato il 23 settembre 2026 i conti dell'esercizio 2025/26, chiuso il 30 giugno, e i numeri raccontano due storie allo stesso tempo. La prima è di ripresa: ricavi record di 677,6 milioni di sterline, sopra i 666,5 milioni del record precedente, ottenuti senza disputare nessuna competizione UEFA, e un utile operativo di 22,6 milioni dopo cinque anni in rosso su quella voce. La seconda è di emorragia: una perdita di 43,0 milioni, il settimo esercizio consecutivo in negativo, e 689,0 milioni di prestiti al 30 giugno. Alla Borsa di New York il titolo è sceso del 3% nei primi 15 minuti di contrattazione di quel giorno, secondo The Motley Fool. Secondo me, i conti mostrano un club che ha rimesso in ordine la gestione ma non le finanze.

Il percorso dall'utile alla perdita sta in tre passaggi. I 22,6 milioni di utile operativo si sono scontrati con 69,6 milioni di oneri finanziari netti, tra interessi, altri oneri e una perdita su cambi di 10,0 milioni sul debito in dollari senza copertura: prima delle imposte la perdita è stata di 47,0 milioni. Un credito d'imposta di 4,0 milioni ha abbassato il conto a 43,0 milioni, cioè la perdita dopo le imposte, non prima. E il record di ricavi è solo del club, non della Premier League. In Premier League il Manchester City aveva già fatturato 715 milioni di sterline nel 2023/24. Al cambio di riferimento della Banca centrale europea del 23 settembre 2026, i ricavi dello United valgono 788,4 milioni di euro, 4,62 miliardi di real o 899,6 milioni di dollari, e i prestiti 801,6 milioni di euro o 4,69 miliardi di real. In tabella, milioni di sterline arrotondati al decimale: le somme possono variare di 0,1.

I diritti tv della Premier League hanno trainato i ricavi record senza Europa

La televisione è stata l'unica delle tre grandi voci di ricavo a crescere: 206,8 milioni di sterline, 33,9 milioni in più (19,6%), trainata dal 3º posto in Premier League, contro il 15º del 2024/25. Il guadagno ha più che compensato l'assenza delle partite europee della stagione precedente, finita nella finale di Europa League. Kieran Maguire, esperto di finanza del calcio sentito da Sky Sports, stima 3 milioni di sterline di premi in più per ogni posizione in classifica. La quota della tv sui ricavi è salita dal 25,9% al 30,5%. Il contrasto è arrivato dalla Scozia, il giorno prima. Il Celtic ha comunicato il 22 settembre 2026 un calo del 22,7% dei ricavi, da 143,6 a 111,0 milioni di sterline, soprattutto per essere sceso dalla Champions League all'Europa League, ed è passato da un utile di 45,7 milioni a una perdita di 6,6 milioni prima delle imposte. Senza alcuna coppa europea, lo United ha fatturato l'1,7% in più.

I ricavi da stadio sono scesi di 6,8 milioni di sterline (4,2%), a 153,5 milioni, e la spiegazione è il calendario: 20 partite all'Old Trafford, 10 in meno che nel 2024/25, quando coppe ed Europa avevano sommato 11 gare in casa. La domanda di biglietti e di posti hospitality ha retto il resto. Secondo il calcolo di Maguire, la spesa media per tifoso, hospitality compresa, è passata da circa 88 o 89 sterline a 106 per partita. Nel commerciale, il calo di 16,0 milioni ha un nome: la sponsorizzazione della divisa d'allenamento di Tezos è finita prima del 2025/26, e le sponsorizzazioni si sono ridotte di 27,9 milioni (14,8%). Il merchandising ha compensato una parte, con 156,8 milioni (+8,2%), grazie al primo anno intero del negozio online gestito in proprio con SCAYLE e a un accredito una tantum. E il Campionato mondiale 2026 ha impedito la tournée di fine stagione che, un anno prima, aveva portato la squadra in Malesia e a Hong Kong.

I tagli: stipendi più bassi, 450 posti in meno e il conto di Amorim

Stipendi e oneri, che allo United comprendono tutti i dipendenti e non solo la rosa, sono scesi di 11,3 milioni di sterline (3,6%), a 302,0 milioni, il 44,6% dei ricavi, la quota più bassa dei sette esercizi della tabella più sotto. Il club attribuisce il calo ai cambiamenti nella composizione della rosa e ai risparmi dei piani di riduzione del personale. Ci sono state due ondate: circa 250 posti tagliati a luglio e agosto 2024 e fino a 200 annunciati a febbraio 2025, secondo Fortune; la BBC conta 450 persone licenziate. Annunciando la seconda, l'amministratore delegato Omar Berrada ha ricordato i cinque anni di perdite consecutive e ha detto: «Non può continuare». Il bilancio 2024 prevedeva risparmi annui da circa 40 a 45 milioni di sterline, prima di 10 milioni di costi di attuazione, negli esercizi 2024/25 e 2025/26. Gli altri costi operativi sono scesi di 11,2 milioni (6,6%).

Le voci straordinarie sono scese da 36,6 a 8,2 milioni di sterline. Nel 2024/25 il conto era la ristrutturazione e l'uscita di Erik ten Hag; nel 2025/26 soprattutto l'esonero di Ruben Amorim, la chiusura della ristrutturazione e contributi aggiuntivi al disavanzo del fondo pensione della Football League. Amorim è uscito il 5 gennaio 2026, con la squadra 6ª in Premier League, e il suo passaggio al Milan ha ridotto la buonuscita: Sky Sports parla di 16,7 milioni previsti per lui e il suo staff e di oltre 8 milioni risparmiati; la BBC di 16,5 e 8,5 milioni. Il comunicato non indica quanto gli è stato pagato. Michael Carrick ha preso la squadra ad interim, ha vinto 11 partite su 16, ha chiuso la stagione al 3º posto ed è stato confermato il 22 maggio 2026, con contratto fino al 2028. Secondo me, il cambio è costato poco nel 2025/26; il conto più grosso sta nella previsione per il 2026/27.

La clausola Champions: gli stipendi dello United salgono e scendono con l'Europa

Lo schema della tabella è scritto nei bilanci del club stesso. Nel 2019/20 il monte stipendi è sceso del 14,5%, con «riduzioni contrattuali» degli stipendi per l'assenza dalla Champions League; nel 2020/21 è salito del 13,6% per gli «aumenti contrattuali» legati alla partecipazione. Nel 2022/23 è calato del 13,7%, con il rinnovamento della rosa e, di nuovo, senza Champions League; nel 2023/24 è cresciuto del 10,0% con il ritorno; nel 2024/25 è sceso del 14,1%, soprattutto perché la squadra ha giocato l'Europa League. I bilanci descrivono clausole legate alla Champions League nei contratti della rosa, e la previsione per il 2026/27 incorpora già la prossima: il comunicato del 23 settembre 2026 cita il ritorno nella competizione «e il relativo aumento dei costi per i giocatori». Secondo me, la clausola è un'assicurazione intelligente negli anni cattivi, perché gli stipendi si riducono con i ricavi, e un freno in quelli buoni, perché buona parte dei soldi europei arriva in cassa con una destinazione già segnata.

La rosa costa due volte: negli stipendi e nell'ammortamento, che distribuisce il prezzo di ogni acquisto sulla durata del contratto. L'ammortamento ha raggiunto 211,8 milioni di sterline nel 2025/26, il 67,2% in più dei 126,7 milioni del 2019/20, e si è mangiato quasi tutto l'EBITDA rettificato di 216,4 milioni. Senza i 46,9 milioni di plusvalenze da cessioni di giocatori, il risultato operativo sarebbe stato negativo. In cassa, il club ha pagato 292,3 milioni per giocatori e ne ha incassati 148,6; la spesa netta è scesa da 230,0 a 143,7 milioni, soprattutto perché lo United ha ceduto crediti da trasferimenti che altri club avrebbero pagato solo più avanti. Secondo me, cedere crediti è finanziarsi con un altro nome: abbellisce la cassa dell'anno e toglie soldi a quelli successivi. E l'estate 2026, con Carlos Baleba, Andrey Santos e Youri Tielemans, è costata 148 milioni secondo la BBC, una spesa che comincia a pesare sull'ammortamento del 2026/27.

Perché l'utile operativo è diventato una perdita: interessi, cambi e debito

Gli oneri finanziari netti sono balzati di 48,4 milioni di sterline (228,3%), a 69,6 milioni, e il cambio ne spiega la maggior parte. Nel 2024/25 il debito in dollari senza copertura aveva prodotto un utile su cambi di 22,9 milioni; nel 2025/26 una perdita di 10,0 milioni, un'inversione di 32,9 milioni. Tolto il cambio nei due anni, gli oneri finanziari sono saliti comunque, da 44,2 a 59,7 milioni (calcolo nostro). Gli oneri lordi, 77,7 milioni, sono stati 3,4 volte l'utile operativo. Maguire ha parlato a Sky Sports di «quasi 70 milioni di sterline» di interessi, «1,4 milioni a settimana» e «200.000 sterline al giorno»: il suo numero è l'intero costo netto, cambio compreso. Nel rendiconto finanziario, gli interessi pagati sono stati 38,8 milioni. Nemmeno la rettifica del club salva il risultato netto: senza voci straordinarie, senza il cambio sul debito e con le imposte ricalcolate all'aliquota normalizzata del 25%, lo United calcola una perdita rettificata di 21,6 milioni.

Il 10 giugno 2026 il club ha rifinanziato il debito in dollari. Ha emesso 550 milioni di dollari di obbligazioni garantite al 5,36%, con scadenza il 10 giugno 2031, per rimborsare in anticipo, con il premio contrattuale, le obbligazioni al 3,79% che sarebbero scadute il 26 giugno 2027. Il prestito a termine è stato prorogato dal 6 agosto 2029 al 10 giugno 2031. Il capitale in dollari, fermo dal 2019 al 2025, è salito a 775 milioni, e la cedola annua delle nuove obbligazioni è di 29,5 milioni di dollari (il 5,36% di 550 milioni, calcolo nostro). Fino al bilancio 2022 il club pubblicava il debito netto, prestiti meno cassa; dal 2023 in poi la cifra della tabella è nostra, con la stessa definizione. Al 30 giugno 2026 ha raggiunto 621,7 milioni di sterline, più del triplo dei 203,6 milioni del 2019.

Il prestito non è tutto il conto. I debiti commerciali e gli altri debiti ammontavano a 474,0 milioni di sterline al 30 giugno 2026, e fonti del club hanno detto alla BBC che circa il 75% dei 473 milioni citati nel servizio sono trasferimenti da pagare, vicino a 355 milioni secondo il nostro calcolo. Maguire stima il debito per trasferimenti tra 350 e 400 milioni e arriva a circa un miliardo di sterline tra debito calcistico e debito tradizionale; la BBC ha scritto che l'indebitamento totale, che era di 1,3 miliardi a fine dicembre 2025, era sceso, ma restava sopra il miliardo. Sono conti di analisti e di stampa, non cifre del bilancio. La radice è vecchia: secondo il calcolo di Maguire citato dalla BBC, gli oneri finanziari accumulati dopo l'acquisizione a leva della famiglia Glazer, nel 2005, hanno superato il miliardo di sterline. A Sky Sports ha spiegato che parte dell'aumento del debito dipende dal cambio e che i Glazer «se la sono cercata» indebitandosi negli Stati Uniti.

Sette perdite consecutive: i bilanci dello United dal 2018/19 al 2025/26

La serie smonta due scuse. La prima è la pandemia, che ha pesato sul 2019/20, con partite spostate all'esercizio successivo e gare a porte chiuse, e sul 2020/21, quando quasi tre quarti della perdita di 92,2 milioni di sterline sono venuti da un onere fiscale di 68,2 milioni (prima delle imposte, era di 24,0 milioni). Non spiega i cinque anni successivi. La seconda scusa è la classifica: lo United ha chiuso al 3º posto nel 2019/20, nel 2022/23 e nel 2025/26 e ha perso soldi in tutte e tre le stagioni, e l'unico utile della serie, 18,9 milioni, è arrivato con un 6º posto. Sommate, le sette perdite fanno 448,8 milioni. Il risultato finanziario netto dei sette anni somma circa 249 milioni in negativo, il 56% dei 444,4 milioni di perdita prima delle imposte (calcoli nostri, sulle cifre in migliaia di sterline dei bilanci). Più di metà del buco sta sotto la linea operativa.

Uno stadio stimato in 2 miliardi di sterline e gli apporti che si sono fermati

Il terreno è entrato nel bilancio: 63,5 milioni di sterline spesi per acquistare aree per lo stadio da 100.000 spettatori annunciato l'11 marzo 2025. Secondo ESPN, il 9 luglio 2026, il progetto colloca lo stadio a circa 350 metri a nord-ovest dell'Old Trafford, a Stretford, con un costo di circa 2 miliardi di sterline; la BBC ha scritto il 23 settembre 2026 che il costo probabilmente supererà quella cifra. Foster + Partners è stato confermato come studio di architettura il 10 settembre 2026. Il bilancio non dice da dove arriveranno i soldi, la domanda di Maguire a Sky Sports; secondo la BBC, il club dice di aver riservato all'opera i soldi extra del rifinanziamento di giugno, che ha fruttato 89,5 milioni netti. Secondo me, con sette perdite consecutive e 689,0 milioni di prestiti, lo United non paga 2 miliardi con la cassa: servirà un socio, altro debito o una partnership con il settore pubblico.

E i soldi dei proprietari si sono fermati. Sir Jim Ratcliffe ha acquistato, tramite Trawlers Limited, il 27,7% dei diritti di voto del gruppo, e l'accordo ha portato 158,5 milioni di sterline in nuove azioni nel 2023/24 e 80,0 milioni nel 2024/25, 238,5 milioni in tutto. Nel 2025/26 la voce di emissione di azioni del rendiconto finanziario è rimasta a zero, e il denaro fresco è arrivato dal rifinanziamento, a un tasso più alto. Secondo me, è qui che il bilancio diventa scomodo per i proprietari. I ricavi e l'EBITDA rettificato record mostrano che i tagli hanno funzionato nella gestione. La mancanza di apporti e il debito più alto mostrano che la transizione del 2025/26 è stata pagata a credito, e non con il capitale degli azionisti.

Che cosa cambia il ritorno in Champions League nei conti del 2026/27

La previsione pubblicata il 23 settembre 2026 è la parte più rivelatrice del comunicato. Con il ritorno in Champions League, il club prevedeva per il 2026/27 ricavi tra 740 e 760 milioni di sterline, in crescita dal 9,2% al 12,2%, e un EBITDA rettificato tra 205 e 225 milioni, tra il 5,3% sotto e il 4,0% sopra il 2025/26. Al punto medio delle due forchette, i ricavi crescerebbero di 72,4 milioni e l'EBITDA scenderebbe di 1,4 milioni: stipendi e altri costi crescerebbero di 73,8 milioni, più di tutto il denaro nuovo. Il comunicato attribuisce la differenza alla competizione e agli stipendi che la accompagnano; lo stesso giorno The Motley Fool ha notato che, al punto medio, l'EBITDA sarebbe inferiore a quello del 2025/26 nonostante i ricavi più alti. Per il 2026/27 il club ha anche annunciato nuovi partner per la divisa d'allenamento e per la manica. E il campo non ha aiutato all'inizio: il 23 settembre 2026 la BBC dava la squadra 12ª in Premier League.

Il verdetto, secondo me, ha due metà. Quella buona: lo United di Berrada ha ottenuto nella gestione ciò che cercava il piano di tagli del 2024 e del 2025, con stipendi al 44,6% dei ricavi, EBITDA rettificato record e utile operativo dopo cinque anni di perdite su quella voce, e senza Europa. Quella cattiva: il debito legato all'acquisizione a leva del 2005 è diventato più grande e più caro, con 775 milioni di dollari di capitale, 550 dei quali in obbligazioni al 5,36% fino al 2031, a cui si sommano centinaia di milioni di trasferimenti da pagare e uno stadio stimato in 2 miliardi di sterline senza finanziamento annunciato. La Champions League 2026/27 non lo risolve da sola, perché la stessa previsione del club manda il denaro nuovo agli stipendi. I numeri del 23 settembre 2026 erano provvisori e non certificati, come dice il comunicato; il bilancio annuale certificato, il Form 20-F, conferma o corregge ogni riga di questo conto.